民生宏观 · 周君芝团队

要点

8月17日，央行公布2023年二季度货币政策执行报告。

【资料图】

我们很难在这次货政执行报告中，直接解读出央行鲜明的货币政策取向。

市场高度关注报告措辞的微妙变化，试图捕捉央行货币调控新动态。遗憾的是，这次二季度货政执行报告，我们较难直接解读得到货币政策取向。

聚焦需求和通胀相关表述时，央行似乎更多展露乐观情绪。“国民经济有望继续好转”、“物价有望触底回升”，“供需条件改善的有利因素还在增多”。

聚焦内外部不利条件时，央行也表达出谨慎观察的态度取向。“居民收入预期不稳”、“民间投资信心不足”、“地方财政收支平衡压力加大”。

如果仅是对比细节措辞变化的话，我们没有办法清晰判断，当前央行在货币政策取向方面，更宽松还是趋于收紧。

相较措辞微调，这次货政执行报告更具信号意义的是专栏主题。

货政执行报告专栏设置，历来可更直观体现当下央行更关注哪些方面内容，货币调控锚定哪些重要宏观变量。

这次二季度货政执行报告设定四个专栏，探讨三方面内容：

商业银行利润（专栏一，《合理看待我国商业银行利润水平》）；

前期货币政策效果及具体实施工具（专栏二，《金融支持宏观经济回升向好》；专栏二，《结构性货币政策支持重点领域和薄弱环节》）；

人民币汇率定价因素及未来相应操作取向（专栏四，《人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定》）。

如果说专栏二和专栏三针对疫情前后货币政策效果、特定货币工具使用及退出做出普通陈述，那么我们可以理解专栏一和专栏四，央行有意针对当前货币政策的两个敏感变量——利率和汇率，做出针对性分析。

未来可能货币组合：继续引导存贷基准利率下移，并合理调控汇率变动节奏。

在去年连续非对称降息以来，实体融资成本下降同时，商业银行利润进一步压缩。对于未来能否连续大幅降息，市场存在分歧。分歧的其中一个焦点就是，商业银行能否承受持续的利润压缩？毕竟去年至今，市场已经经历几轮非对称降息。

这次报告中，央行从三个维度点明，进一步收窄银行利差或并非最优政策选择。

现实效果维度，“净息差持续收窄，利润增速有所下降”；

现行监管维度，“我国对商业银行资本充足率有明确监管指标”；

防范风险维度，“商业银行维持稳健经营、防范金融风险，需要保持合理利润……”。

对冲地产销售下滑带来的债务风险，货币政策需要降低LPR为代表的实体融资成本。而维持合理银行利润，必然要求银行资产端利率（亦为实体融资利率）下降同时，存款等银行负债利率也有同步调整。

这次报告专门提及银行利润，我们认为或预示着未来有进一步存款利率调降的可能。

针对当前市场普遍关心的人民币汇率贬值，央行并不讳言

“人民币汇率……短期不确定性大，也测不准，长期根本上取决于经济基本面”；

“央行……也有充足的政策工具储备，有信心、有条件、有能力维护外汇市场平稳运行”。

言下之意，央行操作以国内货币为先，汇率短期调控为次。

央行无法左右汇率长期趋势，因为汇率的根本定价因素在于基本面。只是当国内基本面孱弱、货币宽松带来汇率过贬，中国央行有足够工具，短期内维持汇率平稳，抑制过度投机。

风险提示

内需扩张政策不及预期；海外衰退超预期。

外发报告：本文来自民生证券研究院于2023年8月18日发布的报告《2023年二季度货政执行报告点评：央行关注什么？》

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